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新宏观:央行的困境与解脱
2021-04-08
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    一、央行受困于滞胀

    面对经济不振,美联储主席鲍威尔接手量宽,但又忧虑通胀,于是加息紧缩,导致美股下跌,特朗普总统多次威胁将其罢免,不得不滑向无限量宽。

    日本首相安倍晋三射出三支箭,核心为无限量宽,结果日本央行吃了一肚子国债股票,偿还无期。

    无限量宽并没有让经济脱胎换骨,返老还童,反而跌入拉加德称之为的新平庸,也即滞胀常态,其特征是一种持续的低经济增长和高失业率状态,它影响包括发达国家在内的很多经济体。

    二、主流经济学的误区

    新古典因大萧条让位于凯恩斯主义,而滞胀又使其失语,在理性预期与货币主义的攻击下,新凯恩斯主义达成与新古典的妥协,然后在貌似高深的数学外衣下,隐藏起均衡的内核。

    但均衡的论证是存在严重缺陷的:

    马歇尔局部均衡——价格上涨,产出增加,价格下跌,产出减少,因此均衡,表现为负反馈。该论证存在着循环论证,将微观与宏观相混淆,因为宏观供求决定价格与产量环境,微观个体只能在此环境下适应生存,根据收益变化,进行产量决策。但马歇尔均衡假设成本不变,这是不符合实际的。

    瓦尔拉斯一般均衡则直接舍弃了货币与债务,更是远离了央行主导下的现代货币经济。

    凯恩斯主义的前提是如果储蓄=投资则均衡,这是凯恩斯主义不彻底性的根源。

    三、长周期路径

    考虑成本变动,那么,就有下面的可能,

    1、价格上涨,总需求增加,总供给增加,但总需求增加更快,价格继续上涨,即复苏;

    2、价格下跌,总需求增加,总供给增加,但总供给增加更快,价格继续下跌,即繁荣;

    3、价格上涨,总需求减少,总供给减少,但总供给减少更快,价格继续上涨,即滞胀;

    4、价格下跌,总需求减少,总供给减少,但总需求减少更快,价格继续下跌,即萧条;

    设1790年美国的GDP=100,CPI=100,纵轴为CPI,横轴为GDP,得到典型市场经济的真实经济路径图。

    数据来源:美国商务部经济分析局

    由此得出三点结论:

    首先,它涵盖复苏、繁荣、滞胀、萧条四大阶段,实际经济走势不是围绕所谓的均衡点打转转,而是周期性地趋向崩溃。

    其次,大萧条前夕美国经历了一场急剧的滞胀,物价水平高耸,股市狂热,不紧缩,物价将失控,反驳了弗里德曼对美联储紧缩的指责。

    最后,它颠覆了滞胀为凯恩斯主义带来的错误成见,卢卡斯批判并不成立。

    四、滞胀的全新解释

    在央行出现后的货币经济体系下,企业决策的核心为货币利润,货币利润=货币收入-货币成本,效益=货币利润/货币成本,即效益高低是企业的生命线。

    然而,由于正储蓄的存在,货币收入=货币成本-货币储蓄,货币利润为负,因为利润表有折旧处理,企业关注利润表甚于现金流量表,于是不断借贷,形成债务累积,终至系统性的现金流无法覆盖债务本息,债务危机爆发,资本脱实向虚,炒作房地产与大宗期货,推高生产生活成本,居民被迫降低生育率,人口逐步老龄化,劳动力要素供给减少,企业更为困顿。

    企业自发地减产,以便提升价格,恢复盈利,但是,减产并不能保价,因为减产导致失业增加,居民收入减少,消费不足仍然存在,于是再次减产,形成产出减少,价格上涨的格局,此即滞胀。

    它不但使增长转衰退,且让央行陷入困境:紧缩,则加剧债务危机,萧条来临;宽松,又鼓吹资产泡沫,加剧滞胀。

    高工资、高债务的滞胀环境让企业纷纷外迁后发新兴经济体,使用本地廉价的劳动力与土地,然后返销本国,赚取顺差,结果本国产业空心化、人口老龄化、债务高涨化,资产泡沫化、国家平庸化。

    如何量化储蓄导致的债务累积是解释滞胀与解决滞胀的关键所在,而它的前提条件是厘清货币流量与货币流速。

    五、货币超发还是货币消失?

    2010年11月16日,全国人大财经委副主任委员,前央行副行长吴晓灵向《中国经济周刊》提供的数据显示,2001年-2003年间,中国M2增速16.6%,GDP增速为9.8%,CPI增速为1.4%,M2增速超出GDP增速与CPI增速之和5.4个百分点;2005年-2007年间超出2.8个百分点;2008年-2010年9月超出9个百分点。吴晓灵坦言,通过数据分析可以看到,与前两个时期相比,最近两年的货币超发表现得比较明显,是因为采取了极度宽松的货币政策。

    2017年08月06日,全国人大财政经济委员会副主任委员黄奇帆到江苏调研上半年经济形势,在其《去杠杆要从股市入手 完善退市制度》4万字报告中指出,目前到6月份大体上160多万亿,GDP去年是67万亿,所以M2是GDP的2.4倍。美国的GDP总量现在是18万亿美元,美国的M2是13万亿美元,美国全部的流通货币比它GDP的总量要小,是GDP总量的70%左右,我们是GDP总量的150%,是百分之二百几十。所以我们货币多,就会出现通货膨胀。比如房地产这10年就涨了8倍、10倍等,都和这个货币现象有关系。

    原全国人大财经委副主任委员贺铿在“2018中国企业信用发展论坛”演讲中讲到:债务猛增与货币超发有着必然的联系,在1990年的时候,中国的货币M2发行量是1.53万亿,截止到2018年3月,中国的货币M2发行量达到173.99万亿元,这意味着28年的时间,人民币的发行量增加了100多倍!

    除了上面的三位人大财经委副主任,国务院发展研究中心高级研究员吴敬琏也持超发论。在2017金融街论坛上吴敬琏发表《货币超发之下 金融盈利模式已变成玩自己》,他指出,在货币超发和信用膨胀的情况之下,金融业的盈利模式就变成玩自己,靠自己的数量扩张来取得收入,来赚钱。

    2017年第7期《经济学动态》发表中国社会科学院经济研究所张平研究员的《货币供给机制变化与经济稳定化政策的选择》,文章指出,1995年后,M2/GDP上升到了1倍以上, 到2016年已经达到了2.08倍,信贷供给大幅度提升,资本形成迅速,物价相对平稳,经济高速增长我国快速增长的M2没有引起通货膨胀,有悖于货币理论中M/P的中性原理,即货币 供给过多引起通货膨胀,这就是中国的“货币迷失”问题。

    帕特里克?博尔顿、黄海洲2020年在《经济学》(季刊)上以世界范围内的数据实证了货币主义的基本原则“由货币存量增速在长周期内的变化导致的货币收入的更长期变化更多反映在各类价格行为的变动上,而非产出的增速变动上”,无法与现实数据相匹配。

    2020年11月27日,周小川对此的解释为,货币银行学教科书教给大家的一个基本经济规律是,过量(超过 GDP 增速)的货币扩张会带来通货膨胀。但近来这个规律似乎正在失效,形成对基本知识的重大挑战。其中,关于通胀的概念、范畴和度量是否出了问题是一个较少受到关注的议题。通胀在针对短期经济现象方面,月环比、年度同比等指标还是很不错的。不过,在实践中也遇到很多的疑问和挑战。从长期看,当前通胀度量问题中一个突出的瑕疵是,对投资、资产的价格度量覆盖比较少,权重比较低。

    周小川的解释存在问题,因为股票、债券等资产属于直接融资,与所谓的M2货币供应量无关,房子等资产同样也与M2无直接联系,因为存款银行将M2的增量发放房贷,是贷款增量影响了房价,两者相去甚远。

    2020年12月24日,易纲行长宣示了建设现代中央银行制度的雄心,其重大举措为保持货币供应量和社会融资规模增速与反映潜在产出的名义国内生产总值增速基本匹配。新宏观认为,这是不可能完成的任务。 https://mp.weixin.qq.com/s/kqV44_P-B7PgQoBsVEx0BA

    而2020年中国人民银行发布的第三季度货币政策执行报告专栏又否定了其雄心:事实上,广义货币M2增长与央行资产负债表规模、基础货币之间并无固定关联。https://mp.weixin.qq.com/s/zwhsf4VKKwZCil6i-wDhbA

    货币超发论、货币消失论、央行的矛盾表态反映了货币理论的混乱,原因不在于周小川的通胀度量瑕疵,而在于错误地将M2视为货币。

    该错误源于货币主义大师——弗里德曼,他观察到个别储户可以将银行存款方便地提现或转账,于是炮制出M0M1M2货币概念体系,遗憾的是,该观察为微观假象,并非宏观真相,因为银行存款在宏观上无法全部变现与转出,更有力的反驳为储户存款在商行的资产负债表中为对应为债务,不是库存现金。

    美联储1987年放弃了M1,1993年格林斯潘放弃了M2,货币数量目标退出舞台。据香港经济学家张五常透露,弗里德曼在晚年曾私下对货币数量论的失效感到十分困惑,只是教科书修改滞后,书呆子们照本宣科误人误己。

    六、全新的经济分析工具——货币循环

    由《新宏观 | 央行的M2增长与央行资产负债表规模、基础货币之间并无固定关联论断将导向不可知论》一文可知:真正的货币流量为M0与超额准备金,在数字货币时代,M0消失,货币流量只有超准。https://mp.weixin.qq.com/s/zwhsf4VKKwZCil6i-wDhbA

    在月薪制下,居民的收支与厂商的收支均为一月一次,因此,实体经济的货币流速为一年12次,而虚拟经济的货币流速则不定。

    明确货币流量与货币流速后,即可建立货币循环,得到第N月GDP=M*(1-S*D)^(N-1),其中,基础货币为M,储蓄率为S,法定准备金率为D,存贷差为零,月薪制,月度序数为N,N从1开始,从而实现了债务长周期的量化:

    (1)流动性下限

    也就是基础货币扣除法定准备金,公式表达为:月度GDP=M*(1-S*D)^(N-1),它应该逐步递增才能保证名义GDP的增长,具体方式有量宽M、降准以增加D,降息以减小S。

    (2)债务性上限

    即社会融资存量/(月度GDP*储蓄率)={M*[1-(1-S*D)^N]/D}/[M*S*(1-S*D)^(N-1)]=[1-(1-S*D)^N]/[D*S*(1-S*D)^(N-1)] ,当其值大于月利率的倒数时,表明整个经济陷入明斯基庞氏融资,必须立即加以救助,之所以乘以储蓄率,是因为借新还旧只能来自于储蓄增量。

    (3)银行稳定性

    即M1/货币流量=M1/[M*(1-S*D)^(N-1)],它反映了存款的稳定性与挤兑的风险。

    经济周期的量化为央行脱离蒙昧创造了条件,并为根除周期提供了可能。


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草根简介


山东宁阳人,现居天津。1992年毕业于西南石油学院自动化专业,中国社会科学院MBA,国际财务管理师(IFM),第一经济首席经济学家。当代宏观经济学者,主要从事西方经济学、政治经济学、控制论等跨学科领域的研究,新宏观主义创建者,储备需求倡导者,指出储备需求为第二大最终需求,它实现了对消费需求不足的价值补偿,是摆脱周期性经济危机的根本路径。著有《新宏观主义》。


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