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论如何从根本上破解实体经济融资难融资贵难题?
2018-08-29
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    一、引用与背景

    (一)王永利文章(引用摘抄):

    成本几乎为零的基础货币投放式微,高息的派生货币投放大行其道;如此货币投放结构恰是中国经济结构变化之重要体现,亦是社会利润从实体经济领域转移至金融体系的肇因之一。

    当今社会,货币投放的渠道主要有:

    第一是央行购买货币储备物投放的基础货币。主要是购买价值和品质相对稳定、流动性较高的贵金属(主要是黄金)、国际硬通货(主要币种的外汇)等。这一类渠道投放的货币,具有 储备物价值支撑,属于整个货币的基础,因此,也被看做真正的基础货币(这里不同于传统上将“储备货币”看作基础货币的概念)。

    第二是在基础货币基础上,通过贷款、提供透支、购买债券等信用方式投放的派生货币。这包括央行直接面向社会提供信用投放(其对商业银行等金融机构拆借的资金尚未形成社会的货 币购买力,所以不包括在内。现代社会一般尽可能控制央行直接面向社会提供贷款等信用投放,以防止货币总量失去控制并对货币体系产生冲击)和商业银行面向社会提供信用投放。基础货 币与派生货币相加之和,即为货币总量。货币总量与基础货币之比,即为货币乘数,反映出货币派生或扩张的程度。在中国,2000年以前,货币总量的增长主要依靠贷款等派生方式,所以货 币乘数很高(历史上甚至出现贷款新增规模大于货币总量新增规模的情况,反映一部分贷款可能用于缴税等被收回,没有形成社会上流通的货币)。但2001年之后,在加入WTO的带动下,大量 国际资本和产能流入中国,推动中国迅速发展成为新的“世界工厂”,并推动贸易顺差不断扩大,进而推动央行外汇储备和外汇占款(基础货币投放)不断扩大,直到2014年年中外汇储备在 达到近4万亿美元,外汇占款达到27.35万亿元的历史高峰。在这一过程中,为避免货币总量随之同比例扩张,中央政府和货币当局采取多种措施抑制派生货币的投放,压低货币乘数,基础货 币在货币总量中的比重不断提高。

    这其中包括收回央行再贷款、发行央行票据、大幅度提高法定存款准备金率等,甚至配套强化商业银行贷存比、流动性比率、资本充足率管理,乃至实行贷款额度管理、贷款投向管理和 基准利率调整等。这样,2008年货币总量与央行外汇占款的比率下降到3.18的历史低点。

    2009年国家采取大规模经济刺激计划,金融机构人民币贷款增长31%,但央行对政府和金融机构的债权却有较大幅度收缩,说明当年新增贷款和货币投放,大大增强了商业银行和政府的流 动性(贷款可以转换为商业银行的存款),有不少用于归还了对央行的借款,加之当年央行外汇占款仍有很大规模增长(超过2.5万亿元),所以,当年货币总量与央行外汇占款的比率只有 0.28个百分点的反弹。全球金融危机爆发之后,中国大幅度调整宏观政策,推出大规模经济刺激计划,在主要经济体中率先止跌回升,吸引大量国际资本流入,央行外汇占款连续保持很大规 模的增长。在这种情况下,央行为控制货币总量的过快增长,相应不断提升法定存款准备金率(在2011年达到高峰,其中大型银行达到21.5%,中小银行低于此水平3个百分点左右),通过冻 结商业银行这一部分资金,控制商业银行贷款等派生货币的能力,保持货币总量的适度增长。这样,2009年到2011年总体上货币总量与央行外汇占款的比率保持温和式的提升。2011年下半年 开始,经济增长下行压力逐步增大,2012年之后随着央行外汇占款增速减缓,为保持货币总量适度增长并支持经济发展,货币当局开始转变货币政策导向,通过降低法定存款准备金率、扩大 央行再贷款及新引进的各种市场工具(如SLF、MLF、SLO、PSL等)的应用,扩大金融体系流动性注入,推动银行贷款等派生货币加快增长,货币乘数加快提升。2016年3月之后,央行基本停止 普遍降准,改为主要依靠小范围定向降准,特别是提供资金拆借的方式向商业银行补充流动性,央行对存款性机构的债权随之急速扩大,2016年末达到8.47万亿元,2017年末已突破10万亿元 ,达到20.22万亿元。相应的,2016年之后货币总量与央行外汇占款的比率也快速提升到7以上,2018年6月已达到8.23。

    这种货币投放结构变化带来最大影响的是--社会融资成本以及利润在金融体系与实体经济领域的分配:

    诸如,央行购买外汇投放基础货币,将直接注入到售汇的企业单位或居民个人的银行存款账户,从企业单位或居民个人获得人民币的角度看,除一部分货币兑换费用外,成本几乎为零, 是非常低的。这些资金属于售汇人的收入或自有资金,而不是负债,其资产负债率会随之降低。2014年末央行外汇占款比2000年末增加了25.59万亿元,有效扩大了全社会无息资金的投放,降 低了全社会的融资成本。

    但如果企业单位或居民个人要获得派生货币,就会相应增加其负债,需要支付贷款或债券利息以及相关费用,融资成本就会大大提升,其资产负债率也会随之提高。我国货币总量从2014 年末的122.84万亿元,增长到2017年末的167.68万亿元,增加了44.84万亿元,同期央行外汇占款却减少了5.59万亿元,二者相加,意味着三年间依靠间接融资增加了货币50.43万亿元,全社 会的负债规模随之扩大,负债率随之上升;而金融杠杆率提升的同时,货币乘数亦在走高,二者相辅相成。

    三大结论与对策

    综上,前述分析可能会引出三大重要结论,以及祭出相应的组合对策:

    其一,国家(央行)外汇储备并没有合理标准,可以说是多多益善。(笔者注:外汇占款绑架了本币投放或收回基础货币流动性的自主性,影响了货币主权,我对央行前副行长王先生的 本条对策,不能苟同!)在我国,一直将央行购买的外汇看作是“国家外汇储备”,在1994年外汇储备超过500亿美元时,就一直存在外汇储备是不是太多了的争议,不少人认为,外汇储备过 多,必然造成货币投放过大(超发),造成货币政策丧失独立性,而且外汇储备资产只能摆放到海外,主要是货币发行国,还可能面临利用效益和安全风险。

    但实际上这存在很大误区:一个国家外汇储备的规模并不是任意决定、想有就有的,要扩大外汇储备规模是非常不容易做到的;只要外汇是吸收投资或净出口创汇获得的(不存在偿还的 必然要求),而不是依靠负债增加的(对企业单位或居民个人通过负债增加的外汇,央行应该控制其用途,并限制其结汇成人民币),那么,央行通过购买形成大规模的外汇储备,将大大增 强央行市场调控和应对外部冲击的实力,增强国家的综合实力和国际影响力,总体上应该是多多益善,多比少好;央行外汇储备扩大,会相应扩大基础货币投放,但这并不代表货币总量就一 定会同比例扩张,因为货币总量的变化不仅受到基础货币的影响,同时还受到货币乘数(货币派生程度)的影响,在基础货币扩张的同时,通过有效压缩货币乘数,完全可能保持货币总量的 适度增长。在这方面,中国已经积累了成功的经验。因此,国家外汇储备规模根本不存在严格的合理标准。

    其二、必须努力减少资金流通环节,疏通资金传导渠道,降低社会融资成本。2014年下半年开始,随着央行外汇占款的减少,社会上由此形成的无息资金获得随之减少,有息的负债资金 规模越来越大,必然推高社会融资成本。2018年6月,一年期国债收益率(无风险收益率)仍在3%以上(已经比年初明显下降),但在世界主要经济体中仍是偏高的,而民营中小企业的融资成 本反而比年初又有明显提升。

    与此同时,2014年以来央行并没有在外汇占款下降过程中同步减少法定存款准备金,而是在保持将近20万亿元法定存款准备金的同时,不断扩大其拆出资金规模,2017年末已经突破10万 亿元。这样的操作模式产生了很多值得关注的问题:

    一是形成巨额利差,加大了存款性机构的经营成本。

    长期以来,央行对法定存款准备金确定的年利率为1.62%,但央行拆借出来的资金年化利率至少相当于这一水平的2倍以上,在拆借规模达到10万亿元以上的情况下,央行每年可获得的利 差收入也是可观的,这就加大了商业银行的经营成本。商业银行又会尽可能对外转移,进而抬高社会融资成本。

    二是从商业银行角度看,向央行拆借资金,远比降准收回资金复杂得多。实施降准,资金会按照降准幅度和商业银行存款基数计算出来后,直接退还给商业银行,非常简单且稳定。但向 央行拆借,往往需要满足很多条件,而且期限也长短不一,到期续借还要进行比较复杂的操作,资金的稳定性相对较差,成本较高。

    三是央行大规模拆出资金,成为最大的资金供应商,与央行作为“最后贷款人”的地位存在冲突,而且也容易延长资金转换的环节,提高资金的成本。央行拆借资金,一般难以像降准一 样,直接将资金退还给缴存的所有机构,而往往是面向大中型银行进行,大中型银行再面向小型银行进行资金拆借,小型银行再向非银行金融机构进行拆借,从而增加了资金在金融体系内循 环的环节或层次,抬高资金的成本,并影响了金融机构的公平竞争。

    资金贷款等方式流出金融体系时,也会存在不同的层级,一般顺序是:政府融资平台--国有大型企业--国有中型企业和民营大型企业--一般中小企业--小微及三农企业或无抵押个人贷款 等,优先获得资金的平台或企业,还可以通过财务公司等进行转贷。这就必然加大小微三农等领域融资难、融资贵的状况,而很多大型企业则更多的依靠非主业的金融板块进行资金运作获取 利润。有人指出:当前,两种看似矛盾的现象同时存在:一方面,市场流动性合理充裕,货币市场利率稳中有降;另一方面,实体经济尤其是小微企业融资难、融资贵问题仍然突出。这对看 似矛盾的现象同时出现,关键就在于货币政策传导机制存在梗阻,必须采取措施疏通货币政策传导机制。

    因此,当前应该认真反思近年来货币政策上把“降准”看作“大水漫灌”式宽松货币政策的标志而刻意回避,但在央行外汇占款难以增长,市场流动性紧张情况下,央行又不得不大量对 金融机构拆借资金;或者采取定向降准,结果造成存款准备金制度的统一性受到破坏;在保持很高的法定存款准备金率的同时,2015年又推出存款保险制度,形成“存款双保险”模式,进一 步加重了存款性机构的经营压力等政策取向和做法存在的问题。应该在保持和完善存款保险制度的基础上,将降准和收回央行拆借资金结合起来,坚决实施降准,相应的尽可能多地压缩央行 拆出资金规模,减少央行对银行间市场的直接参与和干预,增强其“最后贷款人”的意识和职责定位,并对需要央行拆借资金支持的金融机构实施惩罚性措施,努力培育公平竞争的资金市场 环境。

    对需要支持的小微、三农等领域,不应以定向降准这种隐形支持的方式进行,而应该通过政策引导、资金贴息、财政税费减免、加强监督考核等显性措施,鼓励和吸引商业银行加大支持 力度。否则,即使通过定向降准的方式推动商业银行将资金贷给小微、三农领域,也很快会通过各种方式使资金转移出来,难以形成可持续的长效机制。

    其三,货币投放结构深刻变化实际上主要是经济结构变化的结果,需要综合应对。

    如前所述,央行购买储备物投放基础货币,不仅取决于央行的需要和意愿,更重要的是还取决于储备物的供应,如果缺乏储备物的供应来源,央行想买也买不到。我国改革开放之后,特 别是加入WTO之后,资本和贸易项下双顺差不断扩大,央行因此能够购买越来越多的外汇,并抑制人民币汇率过快升值,因而使得央行外汇占款成为货币投放最主要的渠道(央行外汇占款会对 应售汇方的银行存款,存款又会支持银行发放贷款,并形成贷款的货币乘数效应,成为影响货币总量扩张的重要影响因素)。

    但随着国际国内产能过剩、有效需求不足的日益显现,中国经济下行压力不断加大,加之美国开始调整货币政策,美元进入加息通道,吸引国际资本回流,中国资本和贸易项下顺差明显 收缩,甚至出现资本项下逆差扩张的局势,银行外汇储备和外汇占款一度快速收缩,2017年以来基本稳定,但增长依然乏力,2018年以来,人民币对美元出现较大幅度贬值,股票市值也出现 较大幅度缩水,社会信用状况趋于恶化,直接融资难度加大。在维持经济适度增长需要适度扩大货币供应的情况下,(商业银行)贷款等信用投放(间接融资方式)在社会融资增量中的比重 越来越高,2018年上半年金融机构对实体经济发放的人民币贷款占同期社会融资规模的96.3%,同比提高22.5个百分点。但是,完全依靠银行贷款维持社会融资需求和适度流动性,又将对银行 贷款标准的把握,不良资产风险的控制,以及资本金需求等产生影响,实际上是治标不治本。过度依靠行政手段推动投融资增长,又可能牺牲效率和质量,积累新的更大的问题与风险。

    需要看到的是,2008年全球金融危机爆发,已经反映出全球范围内产能和流动性过剩、有效需求不足的问题,但危机爆发后,主要经济体为救市或应对危机冲击,又大量扩大货币与产能 投放,尽管短期内抑制了危机的恶化和冲击,但却积累了更大的危机隐患和风险因素。危机十年后,美国收缩货币政策,美元加息推动美元升值,美国发起贸易保护和对不少国家经济制裁等 ,正在导致越来越多的国家货币严重贬值,经济社会遭遇重大冲击,甚至可能诱发严重的金融和经济危机;金融痼疾之深令人堪忧;在这种情况下,中国正面临严峻的国际环境,吸引海外投 资和扩大净出口的难度非常大,没有重大改革开放新的举措,要扭转基础货币在货币总量中占比不断下降的态势几乎是不可能的,因此,亟需推出新的一轮更加深刻和广泛的改革开放,包括 对症下药的“偏方 ”:

    这其中,不仅需要以降准和收缩央行拆放资金规模为核心,从资金供应源头上推进供给侧结构性改革,努力减少资金流通环节,疏通资金传导渠道,降低社会融资成本,而且需要提前探 索在央行购买外汇投放基础货币潜力消失的情况下,如何通过新的方式,如收购社会的黄金、白银以及国债等,扩大基础货币投放。

    尤为重要的是,当下,急需切实深化财税体制(减税减费)、投融资体制以及人口和户籍体制改革等等,激发社会经济活力和效率,提升实体经济的资本回报率,依托中国巨大的市场潜 力和改革潜力,抓住世界格局深刻变化,旧有体系亟需变革难得的历史性机遇,凝心聚力、科学谋划、积极推进改革开放,包括提高研发的GDP占比,夯实新旧动能转换,形成新的国际比较优 势,从而获得可持续性的发展成果。

    (二)国务院总理李克强(2018年)8月22日主持召开国务院常务会议,部署进一步推进缓解小微企业融资难融资贵政策落地见效;决定扩大基本医保跨省异地就医住院费用直接结算范围 ,便利群众就近就医;确定促进天然气协调稳定发展的措施和生物燃料乙醇产业总体布局。

    会议指出,按照党中央、国务院部署,有关部门出台实施了一系列缓解小微企业融资难融资贵的措施。为推动金融更好服务实体经济,促进就业稳、企业兴,会议强调,一要坚持稳健的 货币政策,不搞“大水漫灌”,注重精准施策,着力疏通政策传导机制,鼓励金融机构增加小微企业贷款,降低融资成本。合理确定小微企业贷款期限、还款方式,缩短贷款审批周期,适当 提高中长期贷款比例。稳健发展中小企业高收益债券、私募债。二要建立金融机构绩效考核与小微信贷投放挂钩的激励机制。加快落实小微企业贷款利息收入免征增值税政策。适当提高贷存 比指标容忍度。支持发行小微企业贷款资产支持证券。三要坚持促发展和防风险并重,优化监管考核,增设小微信贷专项考核指标,使小微企业得实惠,禁止存贷挂钩、借贷搭售等行为,有 效防范和化解金融信贷风险。

    二、分析

    (一)国债,是代表中央政府信用;房地产,是代表地方政府信用;股市,是代表企业信用;m2,代表商业银行派生存款货币信用;mb,代表中央银行创造基础货币信用。国内各级信用 链的维持与稳定,关乎中美贸易战之结局。上述“信用”指金融信用,或者说:流动性。

    (二)外汇(外币资产),在央行的货币当局资产负债表中可以成为“资产”;本国财政部发行的国债(本币资产),当然也可以成为“资产”。

    (三)m2=(mb+cv)×k。m2,俗名“信贷货币”,官名“广义货币”,即商业银行派生存款货币信用--“贷款创造存款”,其同比增速用于监测实体经济中信贷活动活跃度;mb,即“ 基础货币”;cv,即股市价值创生量;k,即“货币乘数”。

    (四)普遍降准不等于“大水漫灌”。央行普遍降准=释放无息基础货币资金;央行抵押再贷款=释放有息基础货币资金。央行的主要角色是“最后贷款人”,即提供低成本或无成本源 流动性支持,而不是越位充当商业银行角色去牟取商业利润。当前,股市行情低迷主要源于央行实质性紧缩货币政策,抬升了实体经济成本、压缩了实业投资利润,迫使股市资金资本涌入房 地产业追逐利润回报、保值增值。

    三、对策与建议

    (一)本币要想稳步国际化成为国际储备货币,必须逐步抛弃“外汇占款”投放或回收基础货币旧模式。

    (二)本币基础货币流动性投放(即扩张货币当局资产负债表)应该储备货币政策新工具,如:央行发行基础货币直接入市购买国债、地方债,黄金,优质上市企业流通发行股票或央企 国企企业债等,形成“国债或公债占款”、“贵金属占款”、“股票或股权、债权占款”等。

    (三)以直接、长期、稳定投放基础货币流动性货币工具(如:国债占款、股权或债务占款等)主导取代复杂性、临时性、短期性货币政策工具(如:央票、SLF、MLF等),释放 无息或低息成本货币资金,从而在实体经济融资中产生无息或低息债务,帮助“中国制造”和“中国智造”渡过目前通缩等经济难关。


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  • 《论应对当前经济下行的根本解决对策》——2018.11.3草拟于郑:
    在经济通缩及产能过剩前提下:财政政策必须达到赤字率至少在3.0%~3.5%的区间,否则就是假积极。同时,货币政策必须从宽松基础货币入手,即扩张货币当局资产负债表,否则就是假宽松、耍流氓。而积极财政政策及与之配套的货币政策标志,是财政赤字率目前不低于3.0%和人民币基础货币发行以“国债占款”自主模式取代“外汇占款”被动模式。CPI同比增长=+2.0%~+3.5%,是经济稳健增长与发展温和舒服状态;但是若低于+2.0%,是经济通缩(社会物价总水平低落)标志。宏调当局与权威人士若简单视债务如洪水猛兽(不考虑债务可能会同时产生了优质资产等),是学力不逮、认识肤浅的表现。所谓“债务与杠杆”,实质是金融信用的外在形式。“外汇占款”是为美国“印钱消费”,而“国债占款”是为中国“印钱消费”。GDP同比增长-CPI同比增长=6.8%-2.0%=4.8%——2018年,中国下半年全国财政赤字率测算目标值(注:以2018年上半年官方已公布数据为样本测算)。普遍降准≠大水漫灌。央行普遍降准=释放无息的基础货币流动性资金;而央行抵押再贷款=释放有息的基础货币流动性资金。央行的主要角色是“最后贷款人”,即为经济社会发展提供低成本乃至无成本的源金融流动性支持,而不是越位充当商业银行角色去牟取商业利润回报。当前,股市行情低迷主要源于央行实质性紧缩货币政策,而紧缩货币政策抬升了实体经济运行成本,压缩了实业投资回报利润率,迫使股市资金资本涌入房地产业投资投机追逐资金利润回报和资本保值增值。
    2018/11/3 6:02:20
  • 央行购买国债是最正确的途径,可财政不发国债,以后也就没有办法购买了。我们以财政赤字少(低于西方国家)为政绩来夸耀,这就没有办法了。
    2018/9/23 9:21:48
  • 靠市场行为,资金是到不了小微企业手中的,还是要靠政策,管理者必须有策略。
    2018/8/30 0:54:10
  • 其一,国家(央行)外汇储备并没有合理标准,可以说是多多益善。
    =====
    1、及其错误的。
    -----其错误,源自王永利不懂信用货币的发行价值的基本原理。
    2、持有“过多”的外汇储备,相对于:饮鸩止渴。
    -----建立全球相对独立的人民币结算体系,才是破解之道。
    -----当然,国际间的货币互换,算是较好的过渡措施。
    2018/8/29 23:28:48
  • 房地产行业敢于借高利贷,在于房地产开发企业财务制度不健全。支付这种高利贷利息,事实上已经偷漏了税收。这不能计入财务费用以及管理费用。应属于应纳税所得额。同样,收到这些利息收入法人和自然人,应缴纳个人所得税。
    2018/8/29 17:14:52
  • 近日,德国外长马斯在德国《商报》上公开撰文表示,我们必须通过建立独立于美国的支付渠道来加强欧洲的自主性,建立欧洲货币基金以及独立的SWIFT系统。我们决不能再允许美国骑在欧洲头上为所欲为。(Europe should not allow the US to act “over our heads and at our expense”)
    由一国外长对金融事务发表言辞激烈的主张,而不是央行行长或财长,可见德国外长在对外谈判时所受到的这方面压力有多大。
    马斯发表这一言论表面的起因是伊朗——美国撕毁伊朗核协议接着加大制裁,欧盟不同意,但实际上揭露了更深层的问题。
    首先,仅有货币国际化是不够的。尽管欧元在国际使用中的占比节节攀升,但在其与美元平起平坐的征程中总是差那么一口气。
    差的这一口气欧盟是否会借伊朗问题最终“扬眉吐气”?
    做为国际结算系统重要基础设施的SWIFT,是否已经走到了历史的十字路口?
    欧美在金融咽喉要道上的互撕和争夺,对于全球又意味着什么?
    2018/8/29 14:23:54
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草根简介


1976年11月生;大学专科文化、会计专业,助理会计师、房地产经济师;居住于江淮之间。
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