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信用货币发行与流通的逻辑
2020-08-03
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    内容提要:本文顺序简述了货币应有的正常发行和流通,揭示了在经济萧条期市场不缺资金和萧条出现的原因,阐述了金融市场对实体产业的支持与并行的双重关系,最后解释了萧条时期超发的货币必然流向金融市场,解释了零利率和负利率,并据金融运作会扩大贫富差距,解释了发达国家货币超发却鲜有恶性通胀等当代经济问题。

    美元在1971年与黄金脱钩之后,现代货币发行最根本的锚是信用,是借贷个体、企业或政府的信用。无论个体、企业或政府都只有凭借自身的信用才能借到货币,任何一个借款单位离开了信用都借不到钱。所谓信用就是有借有还,有借无还就没有信用了。中央银行发行货币的实质,不该是央行欠了全社会的债,而是为了保证市场正常运行,央行依据借贷单位的信用,为市场提供了用于协助商品流通的价值凭证。

    货币是可流通的价值凭证,只能依据信用发行。经济发展中银行储蓄可以贷出形成投资,扩大再生产,但是,货币流向富人,造成市场扩展只能依靠商品降价进行,由此必然发生资本边际效益递减,投资萎缩,失业扩大和商品积压,最终导致经济萧条。萧条时期银行储蓄因无利可图贷不出去,市场不缺资金,缺少的仅是可盈利的项目、产品或产业。在这时货币量化宽松同理不能使大量货币流入实体企业,只能使大量货币流入金融市场,近乎封闭的金融流通只能拉高股市。于是就发生了负利率、无通胀等市场现象。这就是现在货币发行与流通的完整逻辑。

    1、货币发行不能没有信用依据

    所谓现代货币,就是基于国家信用发行的非金本位货币。现代货币理论(MMT),有三大支柱:货币国定论、财政赤字货币化和最后雇佣者计划。其中雇佣者计划是目标,财政赤字货币化是手段,而货币国定论是理论基础。现代货币理论认为:在未充分就业的情况下(比如在萧条期、周期的下行阶段等),政府有义务也有能力通过财政扩张(包括赤字货币化)来动员资源,实现充分就业。由于货币是国定的,其扩张不受约束;由于未充分就业,扩张也不会带来通胀。

    现代货币理论基于对就业不充分之原因的错误解释,认为在经济下行阶段向市场提供更多货币可以扩充就业。然而,经济运行的现实告诉我们,放弃了现代货币的根基,放弃信用滥发货币,对于提高就业帮助甚微。更有甚者,对于发展中国家来说,任何央行无凭无据乱发货币,必然导致本国通货膨胀,国内市场正常运行遭到破坏。对于发达国家来说,货币超发对市场物价影响不太显著,但会导致股市泡沫膨胀。对于国际货币来说,由于受到全球市场的稀释作用,货币超发的作用主要体现在,该货币发行国对全球商品的无偿占有愈发扩大。现代货币理论对这一点没有清醒的认识,这是其致命的缺陷。

    现在的货币发行主要有两种方式:1)个人或企业借贷商行贷款,央行再贴现商行票据;2)政府向社会发行国债,央行回购社会上的国债。另外还有一种货币发行方式,就是中央银行购买外汇,从而发行本国货币,这种方式本质上是一种国际间的货币互换,不该属于最根本的货币发行。

    在正常情况下,个体、企业或政府借了钱,用于特定的目标项目,在完成本项目或本轮借贷所涉全部交易之后,必须把借来的钱按期如数归还债主。如果不考虑利息和利润,社会上若只存在单一的一个借贷者,他借了银行的钱,用于购买生产物资(前期的劳动)并雇佣人员进行生产,卖出产品后收回货币归还银行,他还贷款之后,社会上除了银行就不再有货币了。不过,社会上通常有许许多多的借款单位,大家各自有借有还,所以社会上总有货币在流动之中。

    市场中总是要有与商品等量的货币的存在,才能顺利完成市场交易。商品完成交易后被消耗掉了,货币还会在市场上继续流动。商品的周转速度越快,或货币的流通速度越快,市场上需要的货币数量越少。在农业社会中农产品每年周转一次,在工业社会中每个月发一次工资,这些都是货币流通速度的重要因素。

    伴随着经济发展,一个地区市场上的商品总量,总是在不断增长之中,市场需要的货币总量也必然随之增长。在正常情况下,每次的银行贷款都可以如期还清,但是每一轮新贷款的数额却在不断增加,这正是因为市场商品总量在不断增加,这也正是社会货币存量增长的真正原因。央行凭据个人、企业或政府的有信借贷发行的货币,流动在市场之中,且随着经济增长的需要,货币数量也必然越来越多。离开了数量充足的货币,市场必将无法正常运行。

    所有的商业银行都具有货币存贷的放大作用,商业银行的存贷放大能力是巨大的,几乎可以认为现在市场上,唯一限制银行放贷扩张的条件,就是企业和个人的借贷需求,只要企业或个人有贷款需求,银行的贷款和存款就会高速增长。也就是说只要本地社会经济高速发展,无论企业和个人有多少贷款需求,商业银行在央行的最终支持下,随时可以满足他们的借贷需求。现实中企业或个人借贷的借贷需要是无穷的,制约企业或个人借贷需要变成贷款需求的因素,主要是借贷企业或个人的信用问题,而不是银行的货币问题。

    商业银行必须严格审查需要贷款的企业或个人的信用,商业银行的信用审查如果出现纰漏,必然造成死账坏账,类似情况必然带来商行的亏损,亏损过多甚至引起商行倒闭。因为银行间业务关联紧密,一家银行的倒闭,很可能引发众多银行的连环倒闭。2008年美国雷曼兄弟的破产后,若无政府后期出面干预,必将引发众多银行的连环倒闭潮。

    在现实中,随着经济的持续发展,市场的商品交易量越来越大,商品交易需要的货币量越来越大,商业银行的贷款量也越来越大,无论采用上面哪种方式,央行的货币发行量也必将越来越大,这是维持市场正常运行的必须。只有央行持续支持商业银行不断扩大的确有信用的放贷,商业银行才能有力支撑市场经济所有商品交易的持续发展。但是,无信用的滥发货币,必然扰乱正常的市场运行。

    2、经济转向下行的原因

    社会上的消费者在企业从事生产劳动,挣到工资后购买生活消费品,养家糊口从而形成劳动力的再生。有些劳动有很多人都能干,有些劳动只有少数人能干。物以稀为贵,那些只有少数人能干的劳动收入很高,比如脑力劳动,尤其是高精尖的脑力劳动;那些有很多人都能干的劳动收入很低,比如体力劳动,尤其是几乎无需任何技能的普通体力劳动。

    收入高的人在日常生活中,有一部分钱花不完存在银行中。另有那些有利润收入的老板们更是如此,他们日常消费只占收入的很少一部分,大部分收入存在银行或自己用于再投资。所有存入银行中的钱都对应着企业里的存货,只有当银行把这些存款放贷(投资)出去,并由借贷方形成商品购买,这些存款所代表的企业存货,才能卖出实现其价值。如此,原本在银行中的存款或其所代表的存货,就再次参与到了市场的流通之中。

    有存款就必须要有贷款,若有存无贷,社会存款代表的企业存货就会形成积压。存货积压过多,经济就会开始衰退。经济正常运转,必定要求银行在存款越多时,贷款也必须越多,这也就意味着新增投资越多,其结果是社会的就业越多,市场的商品供给越多。

    但是,在经济发展中,因为货币流向富人,必然造成商品市场只能依靠降价向更穷的人群扩展,市场不断扩展伴随商品不断降价,使得投资边际效益递减。[1] 投资边际效益递减规律的存在,必然带来实体经济所获投资递减,直至为零。投资递减的结果,一方面是银行存款与贷款的差距越来越大,更多存款无法贷出;另一方面是新增就业越来越少,商品存货越来越多,经济终于陷入衰退。

    在经济下行阶段时,银行存款因无法获利而贷不出去,市场上这时并不缺少资金,缺乏的是能使资金获得利润的可投资项目、产品或产业。此时向市场提供再多的货币都无济于事,这些货币无法进入实体产业,无法拉动就业与消费的增长,只能流向金融市场。

    3、金融与实体间支持与并行的关系

    商业银行的企业贷款一般可能有两个方向,一是贷给实体企业进行生产活动;另一是贷给非银行金融机构,进行实业投资,或进行股市、债市、汇市或期货等金融市场操作。金融机构投资实体企业的资金运行也如前面所述一样,但若投入股市等金融市场,情况就有所不同了。

    实体企业在股市的融资,在企业上市(IPO)之时就已基本完成了,股市二级市场为一级市场股票的购买者提供了退出机制,后面股市的交易运行,与实体企业并无紧密关系。实体企业只在自己操作本企业股票交易时,可以短时影响本企业的市值,他们的操作或赔或赚,或许兼有一点融资作用。然而,实体企业在股市的如此融资,与是否运作本企业股票,并无紧密关系,完全可以看作是一般的股市操作。

    按照股市最初的设想,某只股票的涨跌与该企业经营的好坏紧密相关,股市的涨跌反映了市场实体经济的状况。然而,股市的发展早已与其初衷大相径庭,如今股市的涨跌主要反映的是进入股市的资金数量,而不全是实体经济的状态。

    股市资金的运行与实体经济的运行,在相当程度上,并不一定具有紧密关联,甚至恰恰相反。当实体经济衰退时,实体企业盈利递减严重,资金基本不会投入很少盈利的实体企业,银行的储蓄没有了贷给实体企业的这条出路,就只能贷给非银行金融机构,进入股市投机,并在实体产业拥有可观的利润率之前,不会回流到实体产业。[2]

    当实体企业利润很低时,资金利率下降,股市等金融市场实际上并不见得低迷,机构把股市炒高,裹挟散户加入,此时会有大量投机资金进入金融市场。虽说股市必定是个零和游戏,但是每个投入其中的人都认为自己会赢,股市也因为时间差,可以吸引大量资金。当资金进入股市后,大量资金掌握在金融公司的手中。股市演绎的结果,往往是机构携卷了散户,大量散户成就了少数机构的发财梦。越大的机构操作股市的能力越强,与大机构相比,小机构也堪比散户。

    阿代尔·特纳在他的《债务和魔鬼》一书中写道:“1980年美国货币市场基金为零,但到2007年高达3. 1万亿美元。机构投资者持有的银行债务和非银行信贷证券也急剧增长,直接或间接地为所增加的借款提供了融资。因此,固定收益类金融资产占GDP比例必然上升,1970-2012年,美国的该比例由137%上升到265%。股票形式的金融资产也保持增长,1989-2007年间,美国股票市值占GDP比例由58%上升到142%。还有许多其他需要管理的资产,也推动了资产管理业务的发展”。[3]

    有一点值得特别注意,非银行金融机构的资金虽然也存在银行里,但是他们的资金流动很频繁,且存取突发性很强,银行不可能把属于金融机构的存款借贷给实体企业,而金融机构运作股票的资金,只会在金融市场内部打转,在实体产业拥有可观的利润率之前,不可能进入实体经济。股市运作占用的大量资金与实体经济几乎脱节,完全不能带动市场的商品流通。

    在反映社会经济运行的指标中,好像少有反映股票等金融交易占款的指标,无法描述和理解金融市场在这方面的特性,不仅如此,在各类宏观经济指标中,同样也缺乏反映实体企业货币流通状态的指标,这些应该都是经济统计的重大疏漏。

    4、大量资金救市的结果

    在实体经济开始衰退时,此时市场并不缺少资金,银行的存款很难贷给实体企业,衰退的真正原因是企业利润很低甚至趋近于零。但因凯恩斯学派错误地解释了资本边际效益递减的原因,导致政府和央行印钞发币,希望加大货币流通刺激经济。实体经济低迷时,这样做的结果是,资金因无利可图,仍然不会进入实体企业,只能流向股市等金融市场。股市此时对消费的作用仅在于,股市高企的信息或可给民众造成错觉,鼓舞民众的消费信心,或可拉动消费有些起色。

    金融危机后美国经济好于欧洲,是因为美国政府扩大发行国债,扩充政府和军费开支,加之美国的苹果、谷歌等高科技公司,还有美国页岩油气公司的发展,拉动国内就业与市场需求,带动了美国整体经济向好。相比之下欧洲各国在危机后,同样实施了量化宽松政策,他们的各行各业却都没有什么突出的骄人业绩,这就使得欧洲经济一直没有什么起色。无论如何,货币量化宽松对美欧实体经济的作用都不大,其作用主要体现在金融市场。

    2008年金融危机之后,美国股市的表现就是旁证。在2009年的一年内,美国三大股指均实现了大幅上涨。其中,标准普尔500指数上涨了23.5%;道琼斯工业平均指数上涨了18.8%;纳斯达克指数上涨了43.9%。 [4] 从2009年3月6日起,至2020年2月末,标普500指数累计涨408%,道琼斯指数累计涨357%,纳斯达克指数累计涨669%。[5]

    在货币刺激下股市上涨,上市公司因利率低和看好上涨行情,贷款回购股票,进一步拉升本公司的股价。一个典型案例是沃尔玛,从2009年到2017年底,沃尔玛净利润累计增长仅为-2.02%,可是EPS累计增长却高达24.13%。原因就在于同期沃尔玛进行了高达647亿美元的回购,受回购的影响,沃尔玛股价在此期间实现翻倍的走势,然而其总市值才增加了不到20% 。[6]

    金融危机发生后美国政府增售国债,各国购买美国国债,美元回流美国,美联储通过QE收购国债释放美元,美国公司低息贷款投入股市,持续拉高美股,全球投资美国股市者,被美国公司不断收割,全球投资前赴后继,美股市值不断走高。

    日美欧等发达国家的政府和公司如今债台高筑,再加上放贷是银行生存的命根,在借贷方的强大高压之下,银行只有不断下调利率,以致零利率或负利率相继浮现。历史上高利率的存在是因为货币稀缺,世界现在到了货币过剩的年代,利率不断走低势在必然。

    在2008年开始的金融危机之中,发达国家经过数轮货币宽松,当局发行了大量的货币,却并没有引发非常明显地通货膨胀。这其中最主要的原因是,最大量的货币流向了金融市场。金融市场运作的结果,只能是富人更富,而富人的消费需要早已得到了很好的满足,无需再去增加任何购买形成新的消费,流入他们的货币此时只能再进入股市参与投机。实体经济此时因很少会有利润,也就不会得到更多资金,很少发生新增就业,有消费需要的穷人在此时并没有多挣到钱,就不会扩大消费,也不会带动消费市场扩大,因而市场也就不会形成通货膨胀。这一点正是在货币数量大增之后,并未见到恶性通胀发生的背后原因。

    如果在货币刺激发生时,正好有富人需要购买的商品,该商品必然涨价。在2009年,中国为了应对世界金融危机,陆续出台了4万亿经济刺激计划,其结果之一是中国的房地产价格大幅攀升,这就是因为那时中国比较富裕的人,对于购房炒房仍然具有实在的需要。这类富人仍有对新增商品购买需要的情况,大多数会发生在发展中国家,很难发生在发达国家。

    发达国家,普通人的生活物质基本满足,普通人的收入与他们的消费基本适应。欧美日大量增发的货币,绝大多数通过金融市场流入了富人的手中。多发行的货币不会引起通货膨胀,是因为手握重金的富人没有新的消费需要。随着经济发展,发现富人新的需要越来越困难,对于发达国家来说,面对富人的现代通胀难以发生,势必成为常态。

    下面用一张表格做个总结,简要概括一下各个时期银行、实体和非银行金融三类企业间资金的重要流动。或可帮助各位形象理解,现代货币在三类企业间的大体流通。

    各个时期三类企业间资金的重要流动:

    各个经济时期银行资金流向实体产业资金流向非银行金融机构

    上升时期操作资金缺乏 利润很高 资金缺乏贷款很少,自筹 向实体投资

    正常时期操作资金充裕 利润渐降 资金充裕自筹、集资、贷款,为实体融资

    萧条时期操作资金剩余不贷实体X利润很低 资金不足X资金充足,不投实业,转向股市

    萧条时期操作资金剩余贷款拉高股市

    量宽时期操作资金剩余上市公司贷款回购股票贷款很多,集中在股市

    参考资料:略


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草根简介


生于京城,成长在西北高原,求学首都,工作足迹遍及神州,也曾见识些异域他国。当过工人、教过书、任过小吏、做过企业,现在常年从事经营管理咨询。关心政治、经济、社会,喜欢琢磨追求感悟。真诚欢迎广大博友的热情评论,无论褒贬不拘一格,一律报以热烈掌声。
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