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加息背后的低利率陷阱
2009-03-09
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  2005-03-24发表于《上海证券报》

  为了避免本国货币大幅升值对于经济的冲击,美国的实际利率一直处于超低水平,进而导致全球利率普遍维持低位,由此引发的原材料价格上涨给发展中国家带来巨大损失

  美联储如外界预期再次升息25个基点,使美元短期利率达到2.75%,尽管如此,寄望美国大幅升息的人们却又一次失望。美联储念念不忘加息要“循序渐进”,可见其有意把全球拖入低利率时代。指望美联储大幅升息,到目前为止,还只能是一厢情愿。

  低息意在维持股市泡沫

  在上个世纪的最后十年里,美国纳斯达克指数从1991年2月的不足200点一路上涨到2000年5月的4800点,创造了高科技的神话。而在1982年到2000年间美国标准普尔500指数也上涨了24倍,2000年美国股市泡沫破灭。2001年美联储开始了13次的连续降息,一年期利率从2001年1月的6%下调到2003年6月的1%。

  如果说,2001年初的利率下调是出于股市软着陆考虑的话,那么后来的利率下调则是在制造新的股市泡沫。我们注意到,在美国持续降息的刺激下,美国股市迎来了强劲反弹,目前标普500与历史最高只有20%不到的距离。与此同时,美国房产价格持续攀升,房产价格与2000年相比已上涨了50%。也就是说,美元的降息不仅维持了美国股市的泡沫,还带来了房地产新的泡沫。

  低利率导致需求膨胀

  在房价大幅上涨和股价回到高位的刺激下,美国国内需求空前旺盛,经常项目赤字迭创新高。2003年经常项目赤字达到创纪录的5307亿美元,使美联储意识到降息仅仅会带来需求膨胀,于是开始了新一轮升息的过程,经过连续七次升息,一年期利率达到目前的2.75%。

  同时,在经常项目逆差的压力下,欧元对美元从2001年的1比0.84,上升到2005年的1比1.36。但与此同时,2004年美国经常项目逆差达到了创纪录的6659亿美元,几乎是2001年的两倍,表明美元贬值只会恶化美国的经常项目逆差。

  当前美元虽然经过多次升息,但2.75%的利率仍然大大低于均衡的利率水平。笔者注意到,1953年4月至2004年1月期间,一年期美元利率平均为5.8%,同期十年期美元利率平均为6.6%,这就意味着美联储有更大的升息空间。但格林斯潘却一再表示,现在经济与过去已有很大不同,要求利率远远低于过去50年的利率平均。说明美联储根本不可能大幅升息,即使未来仍有升息,空间已经不大。

  一句话,大幅升息会导致资产价格泡沫破灭,而这必然触及到一些利益集团的利益。至于经常项目逆差与美元贬值,代价会由别人承担,美联储却不会那么在乎。

  贬值代价由全球承担

  美国源源不断的经常项目赤字必然反映为全球其他国家对于美国的美元债权,面对美元的不断贬值,其他国家没有任何选择余地,只能投入美国的资本市场,这几乎是一个恒等式。笔者以前也曾关注这一数据,实际上几乎无用,这一数据仅仅对于美国的海外资本回流有一点参考价值。

  美元贬值的过程就是全球其他国家对于美国债权的贬值过程。作为重要的国际货币,美国本来有义务维持货币的稳定。譬如,通过紧缩的财政政策与货币政策把经常项目降下来,并逐步实现顺差。但美联储就是我行我素,其他国家毫无办法。相反地,韩、日等国稍稍表示要增加其他货币的储备,美国就万分激动。其目的很明确,强迫其他国家承担美元贬值的损失,什么逻辑?

  全球落入低利率陷阱

  在美元持续贬值、美元持续低利率的情况下,发达国家为了避免本国货币大幅升值对于经济的冲击,只能维持低利率,导致全球利率普遍维持低位。与美国类似,全球房地产泡沫有增无减,大多数国家房地产价格与五年前相比上涨了50%。

  在低利率刺激下,2004年全球经济增长率达到5%,带来基础建设、房地产的全面过热,国际原材料价格持续高涨。笔者注意到,1980年到2000年美国钢、铝等有色金属价格仅仅只有20%左右的涨幅。而2003年以来,有色金属、原油等原材料价格几乎普遍上涨了150%。

  原材料价格的大幅度上涨对于美、日等发达国家的影响非常有限,却是正在走向工业化的发展中国家的噩梦。因为,发达国家早已控制了全球大多数的原材料资源。原材料价格的上涨只不过是从钱一个口袋转到另一个口袋。所以,日本新日铁推动铁矿石价格大幅上涨就不足为奇了,而美国对于原油价格的上涨的听之任之也有了合理的解释。

  未来升息空间有限

  虽然美联储本次再次小幅加息,但美国未来升息的空间已经不大。

  笔者预计,随着未来美元的持续贬值,美国在今年晚些时候会有0.5%的加息幅度,以减缓美元贬值的速度。2006年,美联储仍然可能升息0.5%。笔者相信,在未来较长时期,一年期美元利率很难达到4%。因为,美元短期利率一旦达到4%,美国股市将会大幅下跌,而维持美国股市是2001年以来美联储利率政策的基本出发点,美联储宁愿牺牲美元也不会让股市自然着陆。


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