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且慢!请别乱贴“对冲”标签
2007-10-29
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  “对冲”的本意是指投资人持有了某项资产之后,将其中的某项头寸用相反的买入或者卖出手段将其去除。对冲基金要获得收益,核心还是要把头寸放对,如果放反了头寸,无论你有多少钱,都不能改变亏损命运。央行将提高存款准备金率作为收回流动性的方法,这本身不是对冲。可以用“抵消”这个词来表述央行回收流动性的政策目的。

  央行每次调高商业银行的存款准备金率或者定向发行票据,都是回笼资金的手段。一些媒体就纷纷报道说:央行为了“对冲”过剩的流动性,再次提高了存款准备金,这次调整将一次性对冲1500亿元流动性等等诸如此类。

  我算是在国内较早谈论“对冲”概念的。2004年曾接受一家周刊的采访,当时石油开始涨价,其他媒体都在纷纷分析供求关系和中东局势,我则对该周刊的记者说:石油背后的黑手是对冲基金,他们在做空美元,攻击性的头寸就是拉高石油,保护自己的美元空头;防御性的头寸则是买入黄金。在我的印象中,似乎打那以后,国内的经济学家很快都纷纷改口,配合着媒体将对冲基金妖魔化了。

  接着,媒体很快觉得对冲这个名称很时髦,到处给人贴对冲标签。我不是一个喜欢“较真儿”的人,媒体用错一些名词也在所难免。但是,“对冲”这个概念对于我来说,有着特殊、特定的意义,是不能滥用的。因此,我必须站出来纠错,给“对冲”正名。媒体把央行回收流动性的做法说成是对冲,是对金融学彻头彻尾的误解。就像你看见一群大学生拿着脸盆走进浴室,就说大学生在组织集体***游戏,是同样荒谬的道理。我之所以要在这个问题上纠正媒体的用词不当,主要有几方面的原因:

  首先,请弄清“对冲”的本意。

  “对冲”的本意是指投资人持有了某项资产之后,将其中的某项头寸用相反的买入或者卖出手段将其去除。央行为了维护人民币对美元汇率的稳定,买入了大量的美元,卖出了人民币。这个动作就相当于做多美元,同时做空人民币。因此,中国央行的主头寸就是美元多头,如果要继续对冲操作的话,就应该进行美元空头的交易。美元空头交易品种包括但不仅限于:抛出美元购买石油、铜、黄金、其他非美货币等等。

  对冲的思想源自于金融学的一个基本概念:就像能量存在于一切物质之中,头寸存在于一切资产之中。资产价格就是多项头寸权重的线形表达。

  其次,回收流动性不是对冲。

  央行将提高存款准备金率作为收回流动性的方法,这种做法本身不是对冲。把商业银行的储蓄存入中央银行,只不过简单地改变了商业银行的资产负债表。并没有实现做多人民币,做空美元的对冲头寸。在央行的资产负债表上,看似增加了人民币现金,同时也增加了一笔对商业银行的人民币负债。如果央行用回收来的人民币去购买美元的话,他们可能要承担巨大的风险。因为央行用人民币融资购买美元,在人民币升值的大背景下,将导致央行巨大的汇兑损失。除非央行再次发出命令:央行可以用美元偿还商业银行的存款准备金。如果真要出这样的惩罚性政策的话,恐怕商业银行的海外投资人都要投反对票了。因此,媒体可以用“抵消”,而不是“对冲”这个词来表述央行回收流动性的政策目的,当然抵消部分过剩的流动性是央行政策的目的,实际效果如何则是另外一回事情。

  再者,对冲成功的关键到底是什么?

  媒体还有一个关于对冲的模糊误解,以为只要有足够多的钱,就可以达到任何对冲目的,想把石油炒多高就炒多高。这是错误的,对冲基金要获得收益,核心还是要把头寸放对,如果放反了头寸,无论你有多少钱,都不能改变亏损的命运。这也符合唯物主义的基本观点。如果你做空美元,做多石油,这个头寸本身放置正确,投入更大的资金,将石油拉得更高,就能更猛烈地打压美元,你就获得了双倍的利润。如果你做多美元,做空石油,就像中航油一样,那么,无论给你多少钱,你都会赔进去。对冲就是这样,头寸放得对的时候,更多的钱给你更多的利润;头寸放反则双倍损失。

  现在,全世界的资金都看空美元。我们已经买入了1万多亿美元,不可谓不多,但是仍然有大量的美元继续冲进来。这时,我们就需要从唯物主义的世界观出发来考虑问题了。究竟是我们的对冲策略不对,还是我们的头寸放反了?如果是后者,那么我们今天投入更多的人民币去购买美元,继续坚持美元多头的政策,将在未来给我们带来双重损失。

 


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草根简介


美国达特茅斯大学塔克商学院金融学博士后研究员。国泰君安投资管理股份有限公司并购部副总经理,上海大学金融学院副教授。私募基金合伙人。主要著作有《中级金融工程学》《金融工程学》《资产定价学》《经济学家是我的敌人》等。
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