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人民币为何陷入到缓慢贬值的陷阱中?
2016-12-13
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    最近,中国人民银行公布的外汇储备数据显示,11月末中国的外汇储备余额为30,516亿美元,为2011年3月以来新低,比今年10月末减少了690.6亿美元。这也是连续第5个月外汇储备减少,而且是今年以来最大单月跌幅。今年以来中国外汇储备已经累计减少2,788亿美元。如果以2014年6月中国外汇储备达到3.99万亿美元高位来看,今年11月中国外汇储备已经跌到了30,516亿美元,29个月累计减少了9,400亿美元,减少幅度达近四分一。

    对于最近以来中国外汇储备减少,中国外汇管理局相关负责人解释是,央行向市场提供外汇资金以调节外汇供需平衡、美国大选后非美元货币兑美元汇率呈现贬值、债券价格也出现回调等多重因素综合作用,导致外汇储备规模下降。

    对于中国外汇管理局的官员这种解释是否合理?是否有解释力?那是相当不确定的,对现实的解释力也是不强的。因为,既然两年多来,中国外汇储备的减少量近25%,市场普遍不看好人民币而看好美元,美元供不应求,那么这种趋势是不是还会继续?近两年来人民币兑美元已经由6.11下跌到6.90了,下跌的幅度达13%。在这种情况下,人民币的资金岂能不流美元体系,外汇储备减少也是自然。但是,对此,中国政府的基调一直认为人民币没有持续贬值的基础。这意味着人民币及人民币资产根本就不应该转化为美元及美元资产,中国的外汇储备只会增加而不减少(因为近年来中国一直存在外贸顺差),但实际上情况并非如此,中国企业及居民都在把人民币及人民币资产转化为美元及资产。也就是说,按照外汇管理局官员这种解释,外汇储备减少是由供求关系所决定,是市场及企业预期人民币贬值的结果,而这与政府所强调的人民币没有持续贬值的基础是相矛盾。

    外汇管理局官员另一种解释是美国大选后非美元货币兑美元汇率呈现贬值而导致中国外汇储备减少。这其中又有两个方面的问题。一是美元强势导致非美元货币贬值,如果中国外汇储备中占有一定的非美元货币,非美元货币贬值,中国的外汇储备总量自然会减少。二是人民币作为一种非美元货币,美元的强势也会导致人民币弱势或贬值。11月份美元汇率指数走强,人民币兑美元汇率加速贬值,中间价累计贬值1.78%,在岸价(CNY)则贬值1.69%,两者都创下了2015年8月人民币汇率制度改革以来最大单月跌幅。而人民币的贬值幅度这样大,中国的资金自然会外逃,导致中国外汇储备的减少。可见,对于中国外汇储备减少,无论中国外汇管理局的官员给出多少种不同的理由,但其理由归结到一种就是国内外的居民及企业都不愿意持有预期贬值的货币与资产。所以,未来中国外汇储备增加或减少根本上取决于未来人民币是升值或贬值。

    但实际上,如果按照2015年811人民币汇率改革以来的制度安排,人民币汇率正在陷入缓慢贬值的陷阱中。如果人民币持续缓慢的贬值,中国的外汇储备还会减少,政府希望各种管制及围追堵截减少资金流出中国。这是不可能的。

    可以说,2015年811人民币汇改,为了是满足IMF让人民币纳入SDR的要求,增加了人民币中间价的透明度。事实上,按照新汇率制度安排,人民币中间价的透明度是有显著提高的。而增加人民币中间价的目的又在于增加人民币汇率的市场化程度,让人民币能够根据市场供求关系实现双向波动。所以,在2015年12月中国设立了一篮子货币汇率的人民币汇率指数,并从今年2月份开始,人民币中间价定价机制采取了双锚制,即中间价取决于市场供求变化(通过每天4:30收盘汇率反应)以及境外市场的波动(通过隔夜一篮子货币汇率的变化)。

    这套双锚定价机制,其初衷是好的。因为,在这种机制下,既依据国内市场供求关系变化,也可关注境外市场美元的汇率变化,并通过两种关系变化来驱动人民币汇率的双向波动。可以说,这套汇率机制刚在市场运作时,其效果立竿见影,既让市场有规可循,也逐渐地稳定了人民币市场预期,从而缓解了市场对人民币一次性大幅贬值的担忧。但其条件是国内市场的供求关系是波动或基本上是平衡的。

    如果这个条件不满足,即市场供求关系不平衡,这套双锚的汇率定价机制就可能让人民币陷入或是持续缓慢升值或持续缓慢贬值的陷阱中,而无法驱动人民币汇率双向波动。可以看到,这几月来,中国每个月的外汇储备和银行外汇占款出现趋势性下降,以及银行结汇每月维持逆差。这些都显示了市场供求关系已经完全失衡。如果国内市场的美元需求永远处于供不应求中,那么人民币的中间价只能持续下跌。这时,驱动人民币双向波动的只有美元的全球走势了。

    在这种情况下,这套双锚汇率定价机制就会导致这几个月的人民币非对称性贬值。既美元走强,人民币走弱;而美元走弱,而人民币不会走强,至多也是持平。再加上英国脱欧公投后,英镑过度走弱,特朗普总统竞选胜选之后的美元持续走强,这就使得人民币对美元汇率很快地贬值到了6.90。可见,当前这套双锚汇率定价机制让人民币处于缓慢持续贬值的陷阱中。

    当人民币处于缓慢持续贬值的陷阱中时,不仅在不断地磨灭市场对中国央行信心,不断强化人民币汇率贬值的预期,也是中国外汇储备不断减少最为重要的原因。可以说,对于当前中国外汇储备的不断减少,最为根本的原因还是市场对央行没有信心,及人民币贬值的预期不断强化。而这些现象都是与当前的汇率制度安排有关,如果不对当前的汇率制度进行完善与改进,仅是强调对资金流出进行管制,所起到作用是十分有限的。对此,中国央行不知道看到了吗?

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  • 中国政府应该利用这次美元升值在高位,把外汇储备降低到2万亿美元,明后年降低至1万亿美元!
    事实上最后这次人民币贬值银行是做了期权的,也就是说这次美元涨到顶后人民币跌多少都会如数涨回多少的!
    2016/12/13 12:14:47
  • 低人民币汇率必然导致通货膨胀,这是美国金融教科书中的常识。
    2016/12/13 11:55:37
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草根简介


1958年出生于江西上高。1982年入上海华东师范大学,分别在1986年、1989年获得上海华东师范大学学士和硕士学位。1989-1994年在湖南师范大学工作。1994年入中国社会科学院研究生院财贸系学习,1997年获得博士学位。1997年7月-1999年9月进入中国人民大学经济学博士后流动站工作。1998-2000年到香港大学经济金融学院跟随张五常教授学习与工作三年。1999年7月曾到台湾清华大学做访问研究。从1998年起为国际新制度经济学学会会员。目前为中国社会科学院金融研究所金融发展室主任。联系邮件:yixrong@vip.sina.com



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