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老股转让成为IPO制度的新伤
2014-01-30
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  虽然IPO重启始于1月8日,由新宝股份、我武生物拉开新股网上发行的序幕,但在IPO重启后不长的时间里,新股发行乱象丛生。这其中就包括新股“三高”发行的恶习不改,同时老股转让又成为IPO制度的新伤。

  最典型的案例当属奥赛康的发行。1月9日该公司公布的新股发行价格高达72.99元/股,发行市盈率高达67倍。与此对应的是,该公司最终确定的发行股份数量为5546.6万股,其中新股数量为1186.25万股,公司控股股东南京奥赛康公司转让老股数量为4360.35万股。由此计算,奥赛康发行新股募资8.66亿元,控股股东老股转让套现31.83亿元,老股转让套现的金额约为新股发行募资的4倍,奥赛康的新股发行沦为公司控股股东套现的游戏。

  也正因如此,面对市场人士的质疑,同时也是在“无形之手”的作用下,奥赛康在1月10日凌晨,也是该公司原定网上发股的日子里,紧急叫停新股发行。该公司公告称:“考虑到本次发行规模和老股转让规模较大,发行人和保荐机构及主承销商中国国际金融有限公司出于审慎考虑,经协商决定暂缓本次发行”。而且在当天下午证监会例行举行的新闻发布会上,证监会新闻发言人也表示,发行人和主承销商在发行过程当中要注意维护市场公平,兼顾新老股东的利益,合理设定新股和老股数量。随后在1月17日举行的新闻发布会上,证监会新闻发言人张晓军再次强调,IPO过程中的老股转让比例应该有所限制。

  老股转让成为IPO制度的新伤疤,这是意料之中的事情。实际上就IPO改革来说,推出老股转让,从一开始就是错的,甚至有违反《公司法》的嫌疑。IPO改革推出老股转让的目的不外乎两点,一是通过老股转让来增加流通股比例,以便达到降低新股发行价格的目的;二是通过老股转让来解决首发超募问题,一旦出现超募,则必须实行老股转让。

  正是基于这样的目的,老股转让的推出显然是错误的。因为推出老股转让不仅不能降低发行价格,相反还会推高发行价格。毕竟老股转让直接涉及到控股股东的利益,而从当前二级市场大小非的套现来看,为了大小非尤其是控股股东的套现,上市公司往往会推出包括并购重组、高送转等种种利好在内的消息来刺激股价,因此,一旦老股在IPO时就可以套现,发行人与保荐机构必然有推高新股发行价格的动力,以便控股股东等老股持有者可以高价套现。而在这种情况下,用老股转让来解决超募问题,无异于庸医剪箭。虽然从表面上看,超募消失了,但高价发行仍然不变,投资者认购新股所支付的资金一分钟也没有减少。超募消失的原因实际上是用原本属于发行人的超募款项,认购了控股股东的老股,让控股股东等大小非提前套现了。这其实只是超募用途的改变而已,超募并没有真正消失,只不过是变成了一种“隐形的超募”。

  而这种让老股提前套现的做法是有损公众投资者利益的。因为在发行人超募的情况下,超募资金在发行人的帐上,这至少可以增加发行人的每股净资产,就是存在银行里也有一笔不菲的利息收入,有利于增加发行人的收益以及改善发行人的财务状况,而且有巨额的超募在手,这对于发行人下一步的发展也是拥有主动权的。但超募资金让老股东们拿走了,公众投资者支付的资金并没有减少,但对应的权益却没有得到体现,只是为老股东们提前套现买了单,这对于公众投资者来说显然并不公平。

  而且老股转让在现阶段也有违反《公司法》的嫌疑。《公司法》第142条明确规定,公司公开发行股份前已发行的股份,自公司股票在证券交易所上市交易之日起一年内不得转让。发行人的老股都是在公司公开发行股份前已发行的股份,这部分老股即便是转让给了公众投资者,但其老股的性质不变,在公司股票上市之日起的一年内是不能上市流通的。而目前的老股转让却安排这部分老股在新股上市之日即上市流通,这与《公司法》的规定是不相符的。也正因如此,在当前发行人IPO的过程中,老股转让的问题并不只是限制转让比例,而是应该叫停。IPO制度改革只能在现有法律的构架下进行,而不能成为对现在法律的践踏。

  附言:这篇博文是本博蛇年的最后一次更新。感谢广大投资者及读者朋友们过去一年的相伴。马年春节将至,今日老皮即回乡下过年。博客暂停更新。在此,老皮提前给大家拜年了,祝大家春节愉快!马年吉祥如意!


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  • 2楼说的调整股权结构方案,实质是一个缩小老股东与新股东投资成本的改革方案。

    溯本求源,中国股市的弊端是两类股东投资成本存在全世界都没有的巨大差异,是十分荒唐的巨大差异,这是新股发行的两次高溢价造成的。只有使新股发行和挂牌的两次溢价水平维持在合理的、投资者可接受的水平上,股市的改革才能成功。我这个缩小两类股东投资成本巨大差异的改革方案,除了上市公司老板不高兴外(只能让老板富,不能暴富),机构投资者,个人投资者,证监会都会拍手称快。
    2014/2/2 23:44:59
  • 当前,可以先改革新股发行价的计算公式,不按30倍市盈率推算新股发行价。我在过去的研究文章《漫谈股市之二十八:探讨海内外股市的溢价水平》中(2013-09-22) ,进行过专门分析,可参看。也就是说,参照市净率水平定新股发行价。
    2014/2/2 22:56:07
  • 如何改造A股的股价体系扭曲呢?

    这就需要按照我2002年设计,2005年股权分置改革中完善的调整股权结构方案进行改革。理论上讲,可以一天完成股权结构调整(前期要做大量具体的技术工作)。只有改造好了现有A股的股价体系,并辅以全流通的市场环境,并规定新股价格按市净率不超过一定的倍率。如,参考西方股市的新股发行市净率约为2倍发行,即,一元钱的原始股按大约2元发行,嫌发行价低了就缩股上市,以解决A股发行老股东大量套现的意愿。

    如果新股发行成了老股东套现走人,并成为所有新上市公司的潮流,那就失去了新股发行制度改革的意义,中国股市也失去了存在的意义。如果规定按市净率的2——3倍溢价发行,老股东套现金的意愿将大大降低,大大减少套现的冲动。
    2014/2/2 22:47:41
  • 为什么新股发行制度改革多次,都解决不了大炒特炒新股的问题?

    不少学者认为,发行新股数量太少,供不应求,是炒高新股价格的主因。按照供求规律,增加新股发行数量,一次发行多只新股,可以让发行价降下来。

    现在按照上述思路改革,让数家公司同时发行新股,仍不能解决新股高价发行,挂牌首日由过去的溢价100%甚至更高,降到溢价45%,不过是炒家看证监会领导脸色后,试探证监会的底线,炒作有所收敛的结果,高溢价发行(第一次高溢价)和高溢价挂牌(第二次高溢价)的本质没有改变,第二次溢价45%,也比国际市场的溢价水平高。

    长期以来,我反对这种生搬硬套供求关系的观点,这次新股发行制度改革实践的结果,印证了我的观点。说明看不懂中国股市的弊端,不针对中国股市的弊端改革,新股发行制度改革与以往一样,将归于失败。

    A股高价发行的根本原因是A股市场构建的价格体系是扭曲的,这是当年非流通股不流通的规定导致的股价体系扭曲。
    2014/2/2 22:27:16
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草根简介


1964年生人,贫下中龙。自由职业者,独立财经撰稿人,财经名博博主,专栏作家。1993年入市,十八年的股市磨练,练就了对股市独到的眼光与见解。2001年通过证监会证券投资分析专业资格考试。已在全国主要证券报刊发表文章数千篇,著有《轻轻松松炒股票》一书。

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