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放松信贷和增加基建将会导致严重通货紧缩
2009-08-23
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  一般来说,经过了股份制改造之后的商业银行不能再享受当年剥离不良资产的免费午餐了,因为他们完全没有理由让全体人民为他们自己的错误买单。所以,我认为,现在放松信贷,增加基建的结果不是通货膨胀,而是更严重的通货紧缩。

  7月初,上证指数收复3000点,人气很旺,人心很齐。现在大多数人已经忘记了这个点位是如何来到的。大家只记得最近几天,几小时,几分钟内发生的事情。这样也好,使得中国股市上投资人的行为变得更加容易预测了。有关中国股市未来发展的问题,我想讲一些抽象的、遥远的东西,希望对于近距离观测股市的大众有所启发。

  通货紧缩的时候,市场给股权类资产高估值,鼓励大家进行创新,提高效率,改善工艺。通货膨胀的时候,市场给股权类资产打折,是同样的道理。是市场本身固有的机制在发挥作用,通过提供一个正面的激励,使得经济尽快走出低谷,这是市场经济自身修复功能的一部分。2008年年底的金融危机并没有打破市场经济本身的规律,如果金融危机就是市场经济的末日的话,那么无论我们持有现金或者是持有股票都不会影响最后日审判的结果。

  通货紧缩将导致股市上涨,负CPI使得以前使用市盈率进行估值的方法显得无所适从。流动性泛滥也好,充裕也好;货币政策宽松也好,适度宽松也好,都是通货紧缩的结果。股市上涨本身也是通货紧缩的结果,不要在两个结果之间建立因果回归。

  与此同时,我们也要清醒地认识到每次牛市都有一个主题,而这次上涨似乎主题不明显或者仍然在套用上次的金融地产主题。因此,我认为这次上涨不是一个独立或者完整的牛市,而是通货紧缩条件下估值体系发生相应变化的结果。

  我记得很早以前看过一篇杂志的报道,讲的是一个石油勘探公司的工作模式。我觉得他们真是一批哲学家,他们的工作思维完全值得股民朋友借鉴:针对某一口井讨论下面是否有石油是危险而错误的,因为打下去即便有油,你对其他事物也是一无所知,可能导致你投巨资开一个孤立的小盆地;打下去没有油,也可能导致你的亏损,因为你可能错杀了再进2000尺的一个大发现。你要找油就得先从古生物学出发,用复杂的手段,还原出亿万年前的地球是什么样子的,哪里会有丰富的生物沉淀。然后再出发去找油,一定是大发现。我在想为什么有人说离市场远一点儿反而能看清楚市场的趋势,反而能够赚更多的钱,是不是就是这个道理呢?

  我们对股市下一周的走势,某一个板块的走势进行讨论是没有意义的,我们应该根据种种线索还原出一个未来中国经济的蓝图,然后根据这个蓝图对照检查当前市场,找出牛股。遗憾的是,我至今没有看到有人很好地描绘出未来中国的蓝图,如果有的话,这就会成为下一个牛市的主题。

  通货膨胀在什么时候到来?多印钞票是否等于通货膨胀?什么叫做印钞票?央行投放流动性是印钞票吗?商业银行投放信贷是印钞票吗?这些问号是沉重的,我们不能马上跳到通货膨胀的结论上去。我看到不少人的文章和言论,他们都默认现在的信贷投放量很大,央行的宽松货币政策就是加入了全球一起印钞票的大合唱,因此通货膨胀马上就要来了。

  这些的言论是幼稚的。我们面对连续几个月为负数的CPI和PPI数据怎么能够说通货膨胀预期增加了呢?现在许多人都相信了这样的言论,认为这一轮上涨完全是因为流动性充裕导致的,我相信如果他们足够坚强的话,一定能够把钻井达到足够的深度,直至在地球的另一端竖起一根天线。直到那一天,他们才会相信自己是在错误的地方找石油。

  如果这轮信贷、基建导致了更严重的产能过剩,会不会出现更严重的通货紧缩呢?在那种情况下,是否会出现银行坏账呢?如果出现了坏账,中央是否会再次通过2001年底的中央金融工作会议的决定,用央行再贷款的方法让资产管理公司置换商业银行不良贷款?如果是这样的话,就是印钞票了。但是这种印钞票之前,我们还会见证更严重的通货紧缩。我不知道是不是会出现这样的路线图。一般来说,经过了股份制改造之后的商业银行不能再享受当年剥离不良资产的免费午餐了,因为他们完全没有理由让全体人民为他们自己的错误买单。所以,我认为,现在放松信贷,增加基建的结果不是通货膨胀,而是更严重的通货紧缩。

  如果现在开始进一步出现通货紧缩,甚至国债收益率曲线发生逆转,那么我们将迎来波澜壮阔的大牛市。

  中国经营报 2009年07月11日


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  • 洛华先生安好!?

    新年即至,在此祝福周君虎年大吉,平安如意!
    2010/2/12 23:48:31
  • 没看明白,正如范伟通知说的:有点乱。是贷款规模扩大的结果导致未来将出现通货紧缩?有哪位能把这个通货膨胀和紧缩与时间轴的对应关系说详细点呢?

    无论通货膨胀还是紧缩,经济活动的规律是不变的吧?资金充裕无非是让资产价格打折而已,不能说资金一多就增加了资产质量(重量),就跟饭店使用大盘子,里面装的东西还是不变。资金会改变创造财富的速度和结构。是财富隐性再分配的一个过程而已,危机被转嫁了,这顿饭以前是你一个人吃,现在可能变成两个人吃了。总有一部分人,甚至是大部分人,在这个财富躲猫猫的游戏中承担危机。
    2010/1/26 21:02:50
  • 周老师:
        您好!
        我是您的读者。我读了您写的书《经济学家是我的敌人》。您的见解和见识让我很是震撼!我也读到您的忧国忧民的赤子之心。让我不禁热泪盈眶。虽然我是无名小辈,但我将是您忠实的支持者。期待能买到你的其他著作。
    2009/12/7 11:20:44
  • 周老师您好,很久没有看到您的新作了,这段时间有关通胀预期的问题得到各界的关注,包括我们的政府,年末中央经济工作会议召开在即,很想听听你对现在宏观经济以及对国内A股市场的时评,期待中
    2009/11/2 23:15:10
  • 我多么想成为周导师的学生啊,因为这就是课堂,而且是认识社会、学习社会的大课堂,只有在这里才能真正看到世态万象,真正看到一个不被障碍物掩盖的真实社会,才会懂得“离市场远一点儿反而能看清楚市场的趋势”的真正含义。
    2009/9/21 18:42:23
  • 二战后第一个十年中(1946-1955),道琼斯工业指数平均每年回报率为12.8%。接下来的十年中,这一数字是10.1%。其后的十年中,回报率为10.9%。但是,多年总体而言,账面价值回报率趋向于12%。在通胀年份里,没有迹象显示回报率大幅超过这一水平,在物价稳定的年份里也同样如此。现在,我们把这些公司看作生产企业,而非上市股票。假设企业的所有者按净值购买股票。那么,他们自己的回报也将是大约12%。因为这一回报率前后一致性相当高,我们可以合理地将它假设为“股本息票”。
    ----巴菲特这段话说明公司收益不会随通胀提高,是否也说明不会随通缩下降?这样通缩条件下,会导致股票收益率提高,从而导致市场上涨?
    2009/8/26 21:32:15
  • “我们面对连续几个月为负数的CPI和PPI数据怎么能够说通货膨胀预期增加了呢?”——在CPI和PPI连续几个月都为负数的同时,是以楼市、股市为首的资产价格全面上涨,而这一切又都是在所谓“适度宽松”货币政策下实现的。所以,博主所言“ 如果这轮信贷、基建导致了更严重的产能过剩,会不会出现更严重的通货紧缩呢?”的假设是根本不成立的,因为尽管这次“适度宽松”的货币政策中的一部分比例的流动性流入了基础设施建设和国有企业,这当然毫无疑问几乎必定会增加产能过剩和经济结构进一步失衡的可能,但这次“宽松”货币政策的大头还是流向了股市、楼市进行投机和炒作(汹涌的流动性甚至还影响到了周边的韩国、日本等国家的资产价格),对产能过剩的影响几乎主要仅局限于国有企业。所以,博主的“货币供给规模大幅扩大不会通货膨胀反会通货紧缩”的判断完全脱离中国现实的事实。而这,还没有把货币流通速度的隐形因素考虑在内。
    2009/8/26 2:29:49
  • 读过周先生的书,才知道自己不懂经济和投资,也从来是不懂什么市场。当然,通货紧缩,企业利润受影响,为啥是牛市呢,有的时候转不过弯来,自己不明白,还是相信周先生的好。
    2009/8/24 13:36:32
评分与评论 真差 一般 值得一看 不错 太棒了
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草根简介


美国达特茅斯大学塔克商学院金融学博士后研究员。国泰君安投资管理股份有限公司并购部副总经理,上海大学金融学院副教授。私募基金合伙人。主要著作有《中级金融工程学》《金融工程学》《资产定价学》《经济学家是我的敌人》等。
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