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以新泡沫救旧泡沫不可为
2009-03-18
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  寄望于流动性政策,只会延误对经济危机的应对,延长经济衰退。

  全球经济正陷入深渊。在这场危机中,人们对增加流动性寄予厚望。过去两个月,中国大幅提高了信贷规模。自2008年11月以来,中国股市跑赢其他市场约40%。这些都吸引了全球投资者的目光。

  全球市场屡次因中国动向而起伏。投资者清楚,下一次经济上升,尽管尚不知何时、以何种方式发生,但必将与中国密切相关。由于美国仍需数年解决“双赤字”难题,欧洲和日本仍受困于老龄化问题,中国似乎是推动经济好转的惟一希望。

  然而,对流动性的信心与依赖,似乎有点表错了情。在格林斯潘时代,流动性被赋予了神奇力量,金融从业人员花费大量的时间讨论它,却没有几个人知道流动性到底是什么。

  流动性政策缘何失效

  当中央银行宣称正在向市场注入流动性时,它购入某些金融资产,例如,以现金买入政府债券。当这一操作完成时,其资产负债表发生了变动:在负债方,它欠金融体系的钱增加;在资产方,它新增了更多证券。金融系统资产负债表的记录则完全相反:拥有更多的货币和更少的证券。手中的货币增加,金融体系可能会倾向于增加贷款,或是买入更多证券。前者将提高借款人的支出能力,后者将提升资产价格。经济学家通常关注于前者,而金融从业人员关注的是后者。

  流动性经凯恩斯的着述开始受到推崇。早前,它曾一度等同于投机。凯恩斯主要关注的,是在20世纪初期频繁发生的经济衰退中如何刺激需求。流动性通常与财政刺激相关,例如,通过购买财政债券以支持政府赤字。财政刺激支持的主要理念是,当某人失业时,令其有事可做(即便他的这份新工作完全没有用处),这样,他可以凭借收入进行支出,进而引发一连串的经济活动。当失业率居高不下时,财政赤字可以起到改善作用。

  与之相反,经济学家熊彼特提出,经济衰退可被认为是“创造性破坏”(creative destruction),即经济衰退是淘汰弱者、为新企业赢得空间的过程。在他的理论中,经济衰退预示着进步和创新。政府为熨平经济波动实施干预,无法达到预期目的。尽管经济周期狂暴循环,19世纪繁荣的经济似乎支持了熊彼特的理论。

  然而,这个世界并不是像凯恩斯或是熊彼特所阐述的那样非黑即白。当经济处于严重低迷期时,将引发社会革命。20世纪30年代和40年代的革命,与1929年的“大萧条”密切相关。在严酷的经济衰退期,政府有责任刺激经济增长,这一点凯恩斯是对的。然而,财政刺激不能在长期内发挥作用,过度依赖刺激可能将引发滞胀。经济衰退也可以起到将业绩不佳的企业淘汰出局的作用。

  在20世纪70年代的滞胀时期,流动性并不是经济管理的有效工具。工人们在预见到了货币增长带来的通货膨胀冲击后,要求提高工资以抵消通胀的影响,但是,工资的增长将立即传导至CPI,引发通胀抬头。货币扩张与通胀之间存在直接的传导路径。因此,中央银行放松银根仅仅会推高通胀,而无助于刺激需求。当沃尔克(Paul Volker)担任美联储主席、大幅提高联邦基金利率以打击通胀后,滞胀时代结束了,他的举措也为后来低通胀时代的来临奠定了基础 。

  在格林斯潘接任美联储主席时,通胀预期较低。当格林斯潘增加货币供给后,货币首先流入了资产市场,引发资产通胀,并有效地刺激了需求的增加。由于来自发展中国家的逾10亿名工人融入全球经济体系,全球化拉长了低通胀时代延续的时间。金融市场逐步适应了格林斯潘流动性政策带来的效果。随着“银弹” 攻势重振经济后,大部分金融人士开始对流动性顶礼膜拜。

  自当前这场经济危机在2007年8月爆发后,各国中央银行再次祭出了流动性法宝作为应对措施。对流动性扩张政策的信任,提高了金融市场的信心,并在数月内稳定了市场。但在2008年,这一政策开始失效,增加流动性并没有推升资产价格或是改善需求。全球经济和金融市场陷入了一个恶性循环。

  为什么流动性扩张政策这次失效了呢?

  尽管金融人士通常把流动性看做类似于“免费的钱”(free money),但事实上,它是一种短期债务。当有足够多的家庭或是企业愿意借款消费时,它就会发生作用;但当信贷泡沫破裂,不管利率多么低,都没有几个家庭或是企业再有借款的意愿。此时,流动性政策彻底失效。用货币经济学的术语描述,就是流动性增加而货币乘数缩小。

  怪信心还是怪钱袋

  中国的情况与西方不同,总体而言并不存在高杠杆率问题,尤其是家庭部门没有太多债务。这就是当中国扩张流动性时全球如此瞩目的原因。中国拥有将流动性转化为需求的潜力。然而,中国家庭部门跟政府部门、企业部门之间的结构性不平衡,妨碍了流动性向有效需求转化。

  中国当前的流动性来源于高额贸易顺差。由于中国央行并没有像以前那样,发行央票以对冲贸易盈余,目前,流动性都集中在银行体系当中,而银行以接受贴现票据的形式,将部分资金贷给国有企业。由于以这种形式获得的贷款利率都相当低,国有企业可以将资金存起来而不用担心成本,甚至有时候还小有获利。这在会计上会导致银行体系资产负债表迅速扩张。

  然而,这样的贷款在短期内不会转化为需求。大部分企业,尤其是资本密集型企业都面临产能过剩。例如,钢铁企业大约有30%的产能过剩;造船业面临大量违约订单,如果不是大多数,至少许多家造船厂将面临破产风险。中国的供给方产能大量过剩,积压了太多库存,如果银行借款援助它们继续生产,只能让它们越陷越深。增加贷款并不能推动经济复苏。

  对政府项目放贷可以增加有效需求。财政刺激项目具有乘数效应,银行贷款可以放大这一效果。今年,中国政府编制了近1万亿元人民币的财政预算赤字(约占2009年GDP的3%)。这一刺激政策将稳定经济,但不会推动其重返高速增长状态。

  中国经济疲软的根源,在于出口下滑和房地产市场泡沫破裂。前者是全球信贷泡沫破裂的必然结果。全球化使得生产活动从发达国家转移至发展中国家。在这一背景下,西方各国央行容忍资产泡沫的存在,使得西方消费者能够享有资产泡沫带来的好处,维持既往的生活方式,而无视工资状况能否支持这样的消费水平。随着泡沫的破裂,他们对来自发展中国家的出口商品的需求,也减少至与其工资水平相匹配的程度。

  中国的房地产市场存在泡沫。在许多城市,每平方米均价约等于或高于月平均工资的3倍,而建筑开工总量相当于目前房屋存量的三分之一。高房价和高建筑量并存的现象,必将不可持续。2008年前那种强劲的购房需求只是一个泡沫现象,原因在于消费者预计房价将进一步走高,试图赶在房价高不可及之前,及早买房、锁定风险。

  为了解决需求疲软问题,中国政府必须刺激居民消费,以抵销出口下滑带来的影响;降低房地产购买成本,以消化眼下的存量房屋。这两个问题不解决,中国经济便不能重现高速增长。信心并不是中国家庭消费相对疲软的原因,事实上,收入低、财富积累少,才是真正的肇因。最迅速的解决办法是,政府将持有的上市国企股份分配给民众。这对消费而言,必将产生一个强大的短期效应。随着经济高速发展推动企业经营利润提高、股票增值,消费者的有效需求将进一步得到支撑,带动经济持续繁荣发展。

  以新泡沫救旧泡沫不可为

  1998年,中国政府将公有住宅以象征性的低价出售给个人,启动了住房制度的改革,为后来房地产市场的繁荣奠定了基础。如果政府将国企的股份分配给家庭部门,将确保新一轮的十年经济增长。

  如何分配这些股票呢?政府可以选择一家国有银行,通过居民身份证号码自动为每一个居民开立账户。居民可以凭借身份证,向指定银行的任一网点获取股份。

  部分人士认为,贫苦民众在获得股票后可能会以低价出售,这一幕曾在20世纪90年代的俄罗斯上演。但我认为,中国不会重蹈俄罗斯覆辙。现在,10%的中国人拥有股票经纪账户,而当时俄罗斯仅有0.5%。现在的中国人热衷于股票交易,会谨慎处理手中持有的国企股份。此外,国企还可以分配红利,这将让人们更为珍视手中的股票。我预计,分配红利的措施,将比那些产能过剩行业的国企把钱大把花在网络设备、计算机、仪器等一次性支出项目上,更有利于推动经济增长。

  也有人认为,国企股份应该用于补充社会保障基金。缺乏社会保障也是目前消费疲软的原因之一。但我怀疑,人们是否会将存放在社会保障基金中的资金与自己口袋里的人民币等同视之。来自发达国家的研究显示,民众会将前者打个60%的折扣。因此,将货币发放到居民的口袋里,对经济的促进作用将更为显着。

  为消化现有的存量房屋,每平方米购房成本应该降至月平均工资的1.5倍。在国际上,这也是一个不低的标准。但考虑到中国将在未来15年或是更长的时间内维持高速经济增长,房地产价格可以高于国际水平。购房成本下降,需要通过房价降低和加大税收激励两种同样重要的方式,双管齐下。

  部分人士希望,扩张流动性能够抬升资产市场价格,进而改善经济,这实际上相当于制造一个新的泡沫。在2000年高科技泡沫破裂后,格林斯潘采用的就是这种做法。时过境迁,格氏昔日的光辉开始成为今日的梦魇。制造新泡沫以应对旧泡沫破裂的后果,是不负责任的行为,即便可以为,也不应为之。

  我担心这一悲剧在中国重演。在2008年12月和2009年1月,确实有部分资金流入了股市,在三个月内,股市出现了40%的反弹,创下近期高位。不过,要想在经济衰退时期吹出一个股市泡沫,实在是极其困难,现代历史上还不曾有过,因为投机者此时通常选择快速获利了结。

  此外,试图通过投机来推升中国房地产市场价格的做法,也只不过是一个“白日梦”。当前在建的以及完工的房屋,是有史以来数量最多的,即便是借助最佳的政策组合,也需要三年的时间来消化。

  中国的经济问题在于疲软的居民需求,其根源在于民众收入低、财富积累少。信心虽然是一个影响因素,但并不是最重要的因素。过去十年,强劲的出口支撑了中国的高额投资。如今,我们迫切希望居民需求可以取代出口,令投资获益。最快的解决办法,是将政府财富分配给公众。寄望于流动性政策,只会延误对经济危机的应对,延长经济衰退。

  来源:《财经》杂志


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  • [32楼] 评论人: ytliuhaibo您好!
         愚以为:1、阁下仍然没有注意到供求规律对于扩大内需的自然作用大于人为地发钱对于扩大内需的作用的客观事实。2、供求规律对于扩大内需的自然作用对于消费者有利;人为地发钱对于扩大内需的作用对于资本家有利——整个社会透支未来。3、货币运动仅仅是表面游戏;经济运动的落脚点是消费者获得增量的使用价值。
    2009/3/26 22:34:38
  • 支持谢的举措,毕竟讲得有道理,不象有些人只为自己考虑而发表一些肤浅的言论如水皮、老沙之流。
    2009/3/21 22:16:43
  • 这斯屈尊草根,有点西装草履,有失身份;又如驴入羊群,充良驹之感。
    怪不得有人说:“中国的经济学家还不如农民”。
    2009/3/19 10:54:04
  •       27楼] 评论人: 秦川人先生你好!
          我的观点是,给你发1000元钱,你如果没有液晶电视,你为什么不添2000元或者3000元钱,买一个液晶电视?
          有钱的人多添点钱,钱少的人少添点钱,如果大部分家庭会买液晶电视,为什么每个家庭不能发一千元钱。以全国4亿个家庭算,共需财政投入4000亿,带动消费约1万亿。现在中国的问题是通缩,虽然下半年尤其是第四季度会有好转,但明年呢,如果政府的财政刺激政策之后,经济没有出现不可逆的好转,又出现通缩呢?通缩之后,适度的通胀才是我们的政策目标!
    2009/3/19 9:54:50
  • 谢国忠先生是我喜欢的经济学家,但关于国企股份发给广大民众一事,初看对老百姓是好事,但深想,令人担心,要老百姓不卖,这是不可能的,老百姓没有那么理性.曾经有人讲过:不管多少次大家在同一个起跑线上,最后财富还是集中在某种类型的人手里.由此推断国企股份发给广大民众最后的结果了,国企的命运将可想而知.中国经济的安全已经剩下国企这最后一道防线了,丢失了.中国人的命运令人担忧.作为经济学家的谢国忠先生应该比我们老百姓清楚.我倒宁愿国家按照人头直接发钱更好.
    2009/3/19 8:50:52
  • 看似为民为国解困,只说好不说坏,凡事有两面,博主说了另一面吗,私有化会有什么后果说了吗?但凡想说自已观点的一定把人民群众搭上,乍一看还真有理!还说个别经济名人不是更不用说有理了!
    2009/3/19 0:28:55
  • 谈论经济危机的文章已经看的太多,基本上可以归结为两大类:
    一、侧重于供给和需求,如供给派、需求派、发钱派、分家派(博文大致属此类);
    二、从政治经济学角度切入,既然经济危机是资本主义所特有的现象,回归社会主义理念即可彻底解决。具体建议就是杀富济贫、企业国有化等等,从再分配上面做文章。

    盖无例外!老汪看得审美疲劳,能不能来点新鲜的?
    经济学的浆糊就这么捣,也太容易了点。

    第一类看似分成四派,本质不过是一派,看一个个屁颠屁颠忙乎的。
    其中以博文危害最大,分国企的行为实质上就是在中国搞全面私有化,把中国仅存的一些社会主义元素彻底清除掉。
    此文标题是反对所谓新泡沫,实际上想的还是制造新泡沫,无非是泡沫出现的时间和程度上的不同而已,这叫放屁看别人。

    第二类看似简单,也很容易想得到,不过执行起来最难。而如果真的实行了,也未必是什么好事,对社会生产力的破坏将难以预料。
    2009/3/18 23:53:13
  • [25楼] 评论人: ytliuhaibo 您好!
         阁下善于想象——你不买10000元钱的使用价值就不可能获得1000元钱的发放。百分之十三的意义阁下一定清楚。民谚道:从南京到北京;买的没有卖的精。假如一个人只有一千元钱,那么,32英寸的液晶电视只有降至1000元钱时,这个人同样能购买一台32英寸的液晶电视。可是,发钱导致了32英寸的液晶电视在2000元钱价位得到1000元钱价位销售量的超额利润。由此引发的通胀使这个人为他得到的1000元钱默默奉献。这个人仅仅是同样得到一台32英寸的液晶电视而必须为他得到的1000元钱默默奉献。
    2009/3/18 23:03:17
  • 国家投资什么,到底你们知道多少呢?
    我只知道最近要上马一县一厂工程,就是一个县一个污水处理厂。
    这是好事情!
    2009/3/18 22:55:06
  •       如果给我1000元,我自己加2000元,买一个32英寸的液晶电视,何乐而不为呢?
    2009/3/18 22:44:26
  • [23楼] 评论人: 淡泊自我您好!
         愚以为:【逼我借钱消费?】——还不至于。倒是家电下乡补贴之类的人人发钱论玩儿的是引诱“敌人”来打枪的技术活。给你发一千让你花一万。9000元钱的非理性消费必然引起事后懊悔。这叫让新四军的伤病员自己走出芦苇荡!
    2009/3/18 22:24:04
  • 我也同意,谢之其根源在于民众收入低、财富积累少的见解是正确的。消费不足原因,微观来说如下:
    1。到处飘的,且需房子的不会去消费,没有意义.
    2。工作不稳定,且没有多少积累,如果失业,就直面生存危机,朝不保夕,饿死谁来管?官府推行精英教育,老百姓要明白饿死是自己的事,自己没能力,饿死活该。

    管他发展不发展,现在工农的生活是没有意义的,是资本家,地主等剥消者享福的工具,现在的发展模式再怎么发展也是这帮人的发展。没钱不消费总可以吧,为什么要逼被剥消者胆战心惊地借钱消费?
    问题出在哪呢。
    2009/3/18 22:09:55
评分与评论 真差 一般 值得一看 不错 太棒了
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草根简介


《财经》特约经济学家、玫瑰石顾问公司董事。1960年出生于上海,83年毕业于上海同济大学路桥系,1987年获麻省理工学院土木工程学硕士,1990年获麻省理工学院经济学博士。同年加入世界银行,担任经济分析员。在世行的五年时间,谢国忠所参与的项目涉及拉美、南亚及东亚地区,并负责处理该银行于印尼的工商业发展项目,以及其他亚太地区国家的电讯及电力发展项目。1995年,加入新加坡的Macquarie Bank,担任企业财务部的联席董事。1997年加入摩根士丹利,任亚太区经济学家。
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